8月12日，加密交易所Bullish以48亿美元估值登陆纽交所，募资规模达9.9亿美元。这一估值不足行业龙头Coinbase当前市值的10%，引发市场对其资本运作路径的深度审视。招股书显示，Bullish与曾募资42亿美元的EOS公链开发方Block.one存在隐秘资本关联，其30亿美元资产储备中包括2.4万枚比特币，持仓规模超Coinbase两倍。
2018年，Block.one通过EOS ICO创下加密行业42亿美元融资纪录。但据招股书披露，其中22亿美元被用于购买美国国债及比特币等低风险资产，仅少量资金投入EOS生态建设。2021年Block.one成立Bullish交易所时，初期1亿美元注资即来自EOS融资款，目前Bullish持有的2.4万枚比特币中，部分源自Block.one早期以均价1.2万美元购入的16万枚BTC。
EOS社区代表向媒体透露，Block.one曾承诺投入10亿美元扶持生态，实际到位资金不足5%。这种资源错配导致EOS主网陷入节点垄断、开发停滞的困境，而Bullish则获得Peter Thiel、软银等机构10亿美元融资，形成鲜明反差。
2025年Q1数据显示，Bullish现货交易量达799亿美元，微超Coinbase同期水平。但该季度净亏损3.49亿美元，主要受加密资产公允价值波动影响。其营收结构显示，70%-80%收入依赖现货交易，而Coinbase同期营收规模超其20倍。
这种"量大利薄"现象源于Bullish的激进市场策略：通过压缩BTC/ETH交易点差抢占份额，2024年其在BTC现货市场份额增长10%，ETH增长37%。但招股书同时警示，随着比特币ETF推出加剧行业竞争，这种模式可持续性存疑。
Bullish此次IPO仅释放15%流通股，BlackRock与ARK Invest已承诺认购2亿美元股份。这种低流通策略虽能制造短期稀缺效应，但Renaissance Capital分析师指出，大股东锁定期结束后可能引发抛压。值得注意的是，2021年牛市期间Bullish曾尝试以90亿美元估值通过SPAC上市，此次估值近乎腰斩。
行业观察人士认为，Bullish的资本运作折射出加密市场典型路径：利用ICO募集资金进行低风险配置，再通过合规交易所实现资本退出。其持有的大量比特币既是对冲风险的资产储备，也可能成为未来操纵市场的工具。对于普通投资者而言，需警惕这种"弃链保所"模式背后的道德风险。