作者Alex Liu在Foresight News发布深度分析，指出Ethena项目虽披着“稳定币”外衣，实质是一家采用Delta中性策略的对冲基金交易公司。其发行的USDe实质是存款凭证，而sUSDe则是净值累积的基金份额，目前流通量超46亿份，净值达1.19美元。该项目通过区块链技术将传统金融策略包装为链上协议，引发市场对其“估值骗局”与“模式创新”的双重争议。
Ethena核心收益来源于资金费套利策略：将用户存入的稳定币兑换为ETH并质押，同时在交易所开立等额空头仓位对冲风险。该策略通过现货质押收益（年化约3%）、资金费收益及闲置资金收益叠加，曾在2024年实现18%年化收益率，2025年7月18日数据显示当前收益率为7.1%。但该策略高度依赖永续合约交易所安全性——此前Bybit曾遭遇10亿美元盗币事件，而Ethena大量资金存放于该平台，若交易所出现兑付问题，USDe抵押物将面临资不抵债风险。
按传统对冲基金估值模型，Ethena年化收益约4亿美元（DeFiLlama数据），以15倍市盈率计算合理估值应为60亿美元。但其代币ENA完全流通市值达97亿美元，存在60%溢价。更关键的是，ENA目前未开启费用开关，持有者无法分享协议收益（协议收取20%业绩分成）。代币现仅具备质押获取积分功能，且面临巨额解锁压力——未来12个月将有超5亿美元代币向私人投资者解锁，6.5亿美元分配给团队，加之超10亿美元生态分配不确定性，代币抛压风险显著。
Ethena正构建超越单一应用的生态体系：与Securitize联合推出合规公链Converge，定位传统金融与数字美元结算层；开发去中心化交易所Ethereal，打造以USDe为核心的全功能交易平台；孵化机构流动性枢纽Terminal及风险分层协议Strata。这一布局旨在打通CeFi与DeFi，将万亿美元传统金融资产引入链上，通过合规架构（KYC/托管服务）与技术创新（L3应用链）实现真正的模式突破。
Ethena通过区块链实现了传统金融难以触及的普惠性：用户无需百万美元门槛或身份认证，仅凭加密钱包即可参与顶级对冲策略。其代币激励机制虽被诟病为“自挖自提”，却助力USDe成为最快达到100亿美元供应量的美元资产。这种将产品所有权通过代币分配给用户的模式，体现了Web3核心创新——让用户真正拥有其所使用的金融产品。尽管短期存在估值争议，但Ethena的CeDeFi生态构建若成功，或将重新定义传统金融与区块链的融合边界。